在全球经济复苏已成趋势的背景下，我们重申利率产品深跌之后风险仍然巨大，远不如通过打新股获得稳定高收益。信用债方面，在目前的市场环境下，建议一般投资者持观望态度；而对于资金充裕、看重绝对收益的配置型资金需求而言，可继续逐步介入部分超跌的品种。

　　经济复苏已成趋势

　　全球经济方面，美国二季度GDP超预期好转，而且我们认为从住宅投资、存货、消费和居民财富四大经济周期领先指标分别来看，美国经济复苏的“绿芽”应当能够持续生长；而随着欧元区信心指数的持续回升以及日本经济在出口带动下逐步转好，全球复苏的脚步也在加快。

　　中国经济方面，在信贷持续超增的情况下，我们认为经济复苏已经成为趋势。我们预测信贷增速的回升将持续到2009年4季度，而从2010年1季度开始，由于基数效应信贷增速将缓慢回落。由于信贷对经济的滞后影响在2个季度左右，因而我们预计经济的复苏将持续到2010年2季度，到2010年下半年以后，信贷减速的影响将逐步显现。我们预计3季度的GDP增速将达到8.5%，4季度达到9.1%。GDP增速的上升势头将持续到2010年2季度，而GDP增速的再度回落至少要等到2010年3季度以后。物价方面，我们预测7月份的CPI为-1.5%，CPI将在10月份接近0左右，到年底达到1.5%，2010年的峰值水平在3%以上。

　　货币政策“市场化”微调

　　上半年新增信贷达到7.37万亿，是去年同期的3倍，而央行也于7月10日公布6月新增信贷数据的当日启动了1年央票的发行，这标志着央行货币政策正式微调。

　　然而，正当市场猜测央行将进一步采取措施收缩流动性之时，决策层却频频放出信号，暗示适度宽松货币政策的基调不会改变。这表明，在管理层确认经济将持续复苏或者美联储率先采取行动收缩流动性之前，货币财政政策仍将保持适度宽松，央行的微调将主要以公开市场上的操作为主，目的主要是通过延长资金冻结期限、引导货币市场利率上行，从而控制银行信贷的过快增长；而信贷规模控制、提高准备金率、加息等手段暂时还不会采用。

　　利率产品风险巨大

　　7月以来，多重利空因素令债市整体出现深幅调整，特别是央行启动1年期央票以收紧流动性，以及大盘股中建IPO的发行，使得二级市场收益率在短期内大幅飙升。

　　依据我们通过回购利率来对短债定价的思路，预计CPI将在10月份接近0左右，到年底达到1.5%，2010年的峰值水平在3%以上；与此对应，7天回购利率到年底会到1.8%左右，明年年底会到2.8%左右。亦即年底时未来1年7天回购利率的均值是2.3%，相应的1年央票到今年年底会到2.3%左右。

　　因此，我们预计未来收益率曲线将继续上行，到年底时1、3、5、7、10各关键期限金融债收益率分别为2.3%、3%、3.5%、3.9%、4.2%。从持有收益率来看，我们认为目前5年期以内金融债持有到年底已经可以获得正收益，但5年期以上中长期券种仍可能带来损失。

　　随着决策层频频放出短期不会收紧货币信贷的信号，加上中建IPO的冲击暂告一段落，银行间各期限利率产品的收益率开始企稳，并出现一定幅度的下移。但是，我们仍然重申前期提出的策略：即利率产品深跌之后可以做波段，但是风险巨大，远不如打新股获得的稳定高收益。

　　信用债将继续承压

　　7月交易所信用债延续了6月份以来的弱势格局。尤其是在IPO重启后打新高收益的影响下，交易所债市深幅调整。我们认为，在未来股市IPO加速放行和创业板推出的背景下，信用债将继续承压，8月份或延续弱势。

　　在经济复苏已经展开的情况下，从理论上讲，企债的溢价会随着经济的复苏逐渐下降。而从目前的溢价情况看，七月末溢价不降反升，我们认为这主要源于打新股高收益的冲击。展望未来，由于新股仍将密集发行，因而交易所债市也将继续承压。

　　因此，对于一般投资者，在目前的市场环境下，建议持观望态度；而对于资金充裕、主要看重绝对收益的配置型资金需求而言，可继续逐步介入部分超跌的品种，建议关注高溢价企债和具有回购价值的品种。

（责编：小爽）